ポートフォリオ ～Brown Forman～

ウイスキー、スピリッツ、ワインの製造。

セブン銀行の四半期純利益推移

最近、株価がグイグイと伸びているセブン銀行について書いてみたいと思います。セブン銀行は、現時点においてもポートフォリオのウェイトが最大です。株価には、同社の成長期待が織り込まれつつあり、徐々に割安感は薄れていますが、グロース株としての魅力はまだあると考えています。

安定した四半期純利益推移

下図は、セブン銀行の四半期純利益と4四半期移動平均推移をグラフ化したものです。2001年4月にアイワイバンク銀行として設立した後、約2年で黒字転換し、極めて安定して推移していることが分かります。2003年半ばから、一度も赤字を計上しておらず、ATM手数料を主要な収入源とする同社の特徴がよくあらわれていると思います。私は、同社のようにコンスタントに利益を計上する企業であることが、投資の最低条件であると考えています。

利益をコンスタントに計上するという特徴は、株価が四半期決算によるノイズや、マーケット環境の影響を受けにくいことにも繋がります（ベータ値は低いと思います）。大きな減損を出さないということも、利益をコンスタントに計上するために必要になります。

上場してから利益はほぼ横ばい

同社は、2008年にジャスダック市場に上場しました（2011年に東証1部に上場）。2008年以降の動きをみると、改正貸金業法によるノンバンク取引の減少の影響から、2011年にかけて利益がやや弱含んだこともあり、利益は概ね横ばいであったことが分かります。振り返れば、ここが買い時であったといえるかもしれませんね。

しかし、その間もATM設置台数は増加の一途であり、提携金融機関の数も増加しています。ATM設置にともなう減価償却費用はうまくコントロールされているようなので、徐々に利益が拡大していく可能性が高いと思っています。

国内における業務拡大も注目ではありますが、同社の今後の注目点としては、海外のセブンイレブン店舗への進出など、海外事業をいかに拡大していくかということになります。セブン銀行は、海外同業企業（FCTI社）を2012年末に買収し、海外進出の足場を作りつつあります。リスクの高い海外事業にどのように臨むかが最大の注目点です。

２０１３年４月末の資産状況

株高が止まりませんね。円安が一服しているにも関わらず、日本株は世界指数を大きくアウトパフォームし、米株もジリジリと上昇しています。米株については、長期的な上昇局面に入ったと指摘する人も多くなってきました。

長期的な上昇局面に入るリスク

日本株はさておき、米株についてはこちらで指摘している通り、私もバリュエーションの修正（PERの上昇）過程に入った可能性は否定できないと考えています。アメリカ株のバリュエーションは、依然として適正水準にあると思います。キャッシュを溜め込み、暴落を信じて待ち続けても、それは10年後である可能性もあります。このため、短期的な下落リスクは承知で淡々と買い増ししている状況です。こうした強気のスタンスを維持できるのは、自ら納得するまで材料を揃え、現在の価格なら負ける可能性は低いと判断しているからにほかなりません。

私が投資している企業は、長期的に卓越した実績を残してきた企業群で、バーゲンセールとまではいきませんが、適正な価格で購入しています。卓越した実績を残してきた企業は、これからも良好な業績を残す可能性が高いと考えられます。そして、より重要なことは、例外はありますが、こうした卓越した企業を打ち負かす企業は不思議なほど現れなかったということです。

夢も希望もありませんが、一流企業は将来も一流企業である可能性が高く、三流企業は将来も三流企業であるか、もしくは淘汰される可能性が高いという事実があります。三流企業が一流企業になることに賭けるのは、困難です。

きたる調整局面に向けての準備も必要

このように買い増しを続ける一方、過熱局面での銘柄の選別と、キャッシュ比率を高める局面に向けてのシナリオを模索しています。現在のキャッシュ比率は２割強ですが、きたる調整局面では、キャッシュ比率を最低でも５割以上にまで引き上げて望みたいところです。バフェットの様にうまくいくかは分かりませんが、長期的な視点を忘れず、マーケットと付き合っていきたいと思います。

【新規投資】…８銘柄
Companhia de Bebidas das Americas、The Coca-Cola Company、The Procter & Gamble、Colgate Palmolive、PepsiCo、General Mills、Berkshire Hathaway、Wal-Mart Stores

【配当金再投資】…17銘柄
PepsiCo、The Coca-Cola Company、Union Pacific、Canadian National Railway、Automatic Data Processing、Lockheed Martin、Coach、Wal-Mart Stores、Kimberly Clark、Hewlett-Packard、
International Flavors & Fragrances、Companhia de Bebidas das Americas、H.J. Heinz、Altria Group、Kraft Foods Group、Philip Morris International、Mondelez International

【売却】…１銘柄
三国コカコーラ

 【貯蓄率】
・２００％（５５〜６０％が目標）
※貯蓄率は、手取り収入に対する純資産の増加率と定義

【純資産の先月末比】
・円ベース　＋１１．８％増
・ドルベース＋８．１％増
 ※純資産は、総資産から負債をネットアウトしたもの

２０１３年３月末の資産状況

３月も堅調な相場環境が続きました。預金封鎖をおこなったキプロスが大騒ぎでしたが、アメリカの景気回復と円安が株価を押し上げています。この間、フルインベストに近い状況だった（キャッシュが十分になかった）こと、相場にやや過熱感がみられていることもあり、新規投資はほとんどしていません。尚、下に書いていることとも関係しますが、株式の売却は一切なしです。

このように私は今月殆ど何もしていないので、今後どのように振る舞うべきか、ゆっくりと考えていました。完全にまとまってはいませんが、今考えていることを書いてみようと思います。

取るべきリスクと避けるべきリスク

考えていたことを端的にいえば、自分が積極的に取るべきリスクは何か、逆に避けるべきリスクは何かということ。短期的に株価に過熱感が出ているようにみえるので、自分は株式を売却するべきなのかどうか、この命題を通じて考えていました。

これまで述べている通り、私は生活防衛資金を保持した上で株式投資をおこなっており、株式の現金化を迫られるリスクは低いと考えています。株式投資は、長期的な資産形成が目的で、短期的な利益を追求していません。むしろ、短期的には株価が下がることを望んでいます。

こうした私が積極的に取るべきリスクが何だろうかと考えてみると、①長期的に永続し得る企業（＝消えて無くなりそうもないビジネスを保守的な財務運営でおこなっている企業）の株式を、②歴史的にみて割安といえる時に買う、ということに尽きると思います。資本主義は、完璧ではないにしても人間の欲望という本能に基づいた効率的な資源配分のシステムであり、逃げることは出来ないと思っています。

逆に、避けるべきリスクは何でしょうか。少なくとも、歴史的にみて割高といえる時に株式投資をおこなうことは避けるべきでしょう。つまり、株式が適正価格であると判断できる際には、現金を持ちすぎないということです。現金は、換金性が最も高いというメリットはありますが、インフレ時は減価するという特性を持ちます。

インフレが起こったら、減価した現金の価値は二度と回復しない

現在、株価は力強く上昇していますが、日本株を除いて、そこまで割高とは考えていません。そして、日本では中央銀行と政府がインフレを人為的に起こそうとしています。実際は、２年以内にはインフレを起こせないかもしれません。ただ、歴史を振り返ってみて、日本政府が抱える水準の負債をインフレなしに返済できた事例を知りません。かなり先になるかもしれませんが、望まなくとも勝手に起こるでしょう。

ただ、日本だけがインフレになるかというと、それは分かりません。既に問題になっているヨーロッパだってそうですし、アメリカだってそうです。世界の多くの国は金融緩和とバラマキ財政によって、政府は借金漬けです。だから、ドルさえ持っていればよい訳ではないのです。

そんなとき頼りになるのは、実物資産しかありません。特に、株式や不動産などのキャッシュを継続的に生む資産は、一時的にインフレによる恐慌の影響などを受ける可能性がありますが、いずれ実質価値を取り戻すことができます。一方で、減価した現金の価値が戻ることは未来永劫ないのです。これがインフレが悪魔たる所以です。だから、インフレが起こると皆が思い始め、ひとたびその恐ろしさ知ると、もう誰にも止められなくなるのです。

長々と書いてきましたが、結局のところ現在のバリュエーション下での株価下落は、私からみると取るに足らないリスクです。

【新規投資】…１銘柄
Exxon Mobil

【配当金再投資】…19銘柄
Phillips 66、ConocoPhillips、Wells Fargo、Mattel、Eli Lilly、Chevron、Exxon Mobil、Norfolk Southern、Walgreen、3M、Mcgraw-Hill、Johnson & Johnson、 Archer Daniels Midland、Unilever、 Microsoft、McDonald、AstraZeneca、UnitedHealth、Gerdau

【売却】
なし

 【貯蓄率】
・１７５％（５５〜６０％が目標）
※貯蓄率は、手取り収入に対する純資産の増加率と定義

【純資産の先月末比】
・円ベース　＋１４．４％増
・ドルベース＋１２．２％増
 ※純資産は、総資産から負債をネットアウトしたもの

アメリカ株史上最高値で思う

着実な上昇を続けてきたアメリカ株が史上最高値近辺に接近している。一足先にダウ30種は最高値を更新し、より広範なインデックスであるS&P500も最高値に接近してきた。

私自身は特別な感慨がある訳でないが、世間ではこれはバブルに間違いない！と言っている人もいれば、もっと上がる！と言っている人もいて、それなりに話題になっているので自分自身の考え方を簡単に整理したいと思う。

まず、結論から言えば、これは通過点に過ぎず、株価は長い目でみれば上昇を続けると思っている。だから何よりも株式を買い漁っている。

しかも、“直近20年間”と比べれば、“先行き20年間”の上昇ペースは加速すると思う（１年とか2年先の話をしていないことに注意！）。この根拠は既にこちらに書いた通りであるが、90年代中盤から始まった楽観的過ぎるバリュエーションの修正が終わりつつあるからだ。しかし、絶対的評価からすると、楽観モードから通常モードになったぐらいで、決して悲観モードまではいっていない。ただ、先行きもバリュエーションが悪くなり続けるとは考えにくいと思うわけです（本当はどんどん悲観的になって利回りが上がってくれると嬉しい）。

上段の対数グラフをみればわかる通り、2000年と2007年に大きな山があり、それを除けばほぼ同じ上昇率となっている。つまり長い目でみれば、結局、株価は同じペースで上昇してきたということになります。バブル（ファンダメンタルズからの乖離）とは、2000年や2007年のようなものをいうのです。この2度のバブルでこの間の投資収益率はひどく毀損された（まともな市場ならもっと安く買えた）。

以上は、私の現時点での考え方であり、当然のことながら信じる信じないは各人の自由で、さらにいえば別に信じて欲しい訳ではありません（高くなったら嫌なので）。ただ、信じられない方は、盛大に株式を売って欲しいと思います。そうすれば、私達は安く株を買い続けることができますし。

エクソンモービル入門

世間は雇用統計だなんだって騒がしいですが、私はやることがあまりないので、暫く個別銘柄について書きたいと思います。

昨日、エクソンモービル（XOM）を買い増ししました。この結果、セブン銀行やウォルマートとともに、ポートフォリオの主力銘柄となりました。

エクソンモービルは、株価が下落気味のアップルを抜き、現在、時価総額で世界一の企業となっています。このことの裏返しでもありますが、創出する利益がとんでもない水準となっています。下図にあるように、2008～2012年に創出したフリーキャッシュフローはおよそ1400億ドル、日本円にするとおよそ13兆円！！です。

また同社は、自社株買いを積極的におこなっています。最近４年間で実施した自社株買いは、配当の２倍以上にのぼり、総還元額はフリーキャッシュフローと同程度となっています（約13兆円！！）。

そして私が同社を買っている大きな理由のひとつが、効率性を示す様々な指標が同業他社を圧倒しているということです。同業対比で効率性が高く、財務体質が良好なエクソンモービルは私にとって魅力的な企業です。

２０１３年２月末の資産状況

２月も堅調な相場環境が続いています。日銀人事は正式には決定していませんが、金融緩和に積極的な人選がほぼ固まり、デフレ脱却（インフレ）路線がほぼ確定しました。

相場環境に目を向けると、円安に一服感が出ているものの、日本株はジリジリと上昇しています。一方、米国株は、史上最高値に向けて非常にゆっくりと接近しているという状況です。

しかし、ファンダメンタルズに目を転じると、両者の差は歴然であるように感じます。つまり、米国企業では利益が力強く増加しており、シェールガス革命によって強固な産業構造が出来上がりつつあります。一方で、日本企業は通貨安による景気浮揚と、財政出動による一時的な押し上げに頼ろうとしています。財政面をみても、米国は立て直しに向けて歳出削減に舵を切っており、一時的に景気を下押しすることはあるにせよ、長い目でみれば安定化に向かっているようです。

もちろん、日本もTPP交渉の参加など、ようやく構造改革へ歩を進め始めています。しかし、関税撤廃だけですべてが解決とはいかないのも事実です。労働規制、社会保障など、様々な点で、合理的な制度変更が必要です。

このように、私はいまだに日本経済を楽観的にみることができていません。むしろ、引き続き不安定化の方向に向かっていると考えています。本当に構造改革が行われるのか、否かを冷静に判断することが必要だと考えています。

投資行動・資産状況は以下の通りです。グローバル優良株を淡々と買い進めています。これまでのところ、堅調な相場環境と支出のコントロールの両輪がかみ合い、純資産の増加ペースは計画を上回る状況が続いています。今後とも、バブリーな相場に惑わされることなく、資産形成に努めていく所存ですので、引き続きよろしくお願いします。

【新規投資】
Mattel、Chevron、Wal-Mart、McGraw-Hill、アサヒグループホールディングス

【配当金再投資】
AT&T、General Mills、Companhia de Bebidas das Americas、Bristol Myers Squibb、Abbott Laboratories、The Procter & Gamble、Hormel Foods

【売却】
王子HD

 【貯蓄率】
・１１３％（５５〜６０％が目標）
※貯蓄率は、手取り収入に対する純資産の増加率と定義

【純資産の先月末比】
・円ベース　＋７．８％増
・ドルベース＋６．３％増
 ※純資産は、総資産から負債をネットアウトしたもの